ACV – Cập nhật KQKD Q4-2022: Doanh thu tài chính giảm và chi phí dự phòng tăng đột biến làm chậm lại đà tăng trưởng lợi nhuận

• Doanh thu Q4-2022 vẫn ổn định so với quý trước ở mức 4,1 nghìn tỷ đồng (+328% YoY), mặc dù khối lượng hành khách thấp hơn (25 triệu so với 30 triệu) nhờ lượng hành khách quốc tế cao hơn (5,3 triệu so với 4,1 triệu).
• LNST Q4-2022 giảm 46% QoQ, đạt 1,3 nghìn tỷ đồng (+289% YoY) do doanh thu tài chính giảm (khi đồng Yên tăng giá) và chi phí dự phòng phải thu khó đòi từ các hãng hàng không tăng đột biến.
• Doanh thu thuần và LNST năm 2022 lần lượt đạt 13.834 tỷ đồng (+191% YoY) và 7.122 tỷ đồng (+803% YoY). Mặc dù doanh thu vượt 7% so với dự báo của chúng tôi nhưng LNST phù hợp với kỳ vọng, hoàn thành 99% dự phóng cả năm.
• Chúng tôi duy trì quan điểm tích cực về ACV trong năm 2023, nhờ (1) lượng khách hàng không quốc tế duy trì đà tăng sau khi Trung Quốc nới lỏng các điều kiện nhập cảnh, (2) khả năng hoàn nhập một phần dự phòng các khoản phải thu, trong khi rủi ro giảm giá là thu nhập tài chính thấp hơn dự kiến do đồng Yên mạnh lên và tiền gửi có kỳ hạn giảm (do nhu cầu CAPEX lớn cho các dự án trọng điểm như Sân bay Quốc tế Long Thành và Nhà ga T3 Tân Sơn Nhất).
• Chúng tôi đang đánh giá đầy đủ hơn về dự phóng năm 2023 cho ACV. Giá thị mục tiêu hiện tại là 96.600 đồng (mức sinh lời dự kiến 13%).

Cập nhật thị trường tiền tệ tháng 01/2023

• Năm 2022: chênh lệch huy động – cho vay thấp kỷ lục.
• Thanh khoản hệ thống ổn định trong tháng 01/2023.
• Chúng tôi kỳ vọng tăng trưởng tín dụng cả năm 2023 sẽ thấp hơn mục tiêu 14-15%.

Thị trường cho vay thế chấp Mỹ

• Năm 2023 sẽ kiểm tra khả năng của các hộ gia đình và công ty Hoa Kỳ trong việc hấp thụ lãi suất cao trong thời gian dài.
• Lãi suất tăng đã ảnh hưởng nghiêm trọng đến giá nhà và tiền thuê nhà

Chúng tôi kỳ vọng lãi suất của Fed sẽ đạt 5% vào cuối quý đầu tiên (Hình 1) và lãi suất chính sách sẽ không thay đổi cho đến cuối năm 2023. Điều này phần lớn phù hợp với trung vị dự báo của các thành viên Ủy ban thị trường mở Cục Dự trữ Liên bang. Nhiều người kỳ vọng rằng các điều kiện cung và cầu sẽ phù hợp để lạm phát giảm vào năm 2023, nhưng không đến mức khiến các cơ quan điều hành chính sách tiền tệ bắt đầu cắt giảm lãi suất. Điều đó sẽ phải đợi đến quý đầu tiên của năm 2024. 

FMC – Nền tảng vững chắc để sẵn sàng vượt bão

• Trong Q4/2022, FMC đạt doanh thu thuần 1.211 tỷ đồng (-16% YoY) và LNST đạt 78 tỷ đồng (-26% YoY). Lũy kế cả năm 2022, doanh thu thuần và LNST lần lượt đạt 5.702 tỷ đồng (+10% YoY) và 308 tỷ đồng (+15% YoY).
• Chúng tôi cho rằng lực cầu yếu có thể kéo dài đến Q1/2023 rồi dần phục hồi cùng với lạm phát hạ nhiệt. Nhìn chung, chúng tôi cho rằng kết quả kinh doanh năm 2023 mặc dù có giảm tốc so với kế hoạch lạc quan trước đó, nhưng vẫn có khả năng duy trì mức tăng một con số nhờ vận hành được quản trị tốt và lượng khách hàng ổn định.
• Chúng tôi đang xem xét lại dự báo KQKD năm 2023 sau khi lợi nhuận năm 2022 thấp hơn một chút so với dự báo trước đây của chúng tôi. Mặc dù cần có thời gian để xem xét kỹ lưỡng, chúng tôi nhận thấy triển vọng và định giá của FMC không có nhiều thay đổi so với các báo cáo trước đó. Giá mục tiêu trước đây của chúng tôi là 45.000 VND/cổ phiếu, cộng với cổ tức bằng tiền mặt dự kiến là 2.000 VND/cổ phiếu cho năm 2022. Mức này tương đương với mức sinh lời kỳ vọng là 27%, dựa trên giá đóng cửa vào ngày 19/01/2023. Tại mức giá mục tiêu, P/E 2023 là 8,3 lần, tương ứng với EPS 2023 là 5.450 đồng.

BĐS KCN – Sự chững lại của dòng vốn FDI chỉ là tạm thời

• Tăng trưởng GDP toàn cầu và Việt Nam dự báo sẽ giảm so với năm 2022. 
• Tác động của các chu kì suy thoái kinh tế chỉ tác động ở mức vừa phải lên dòng vốn FDI đăng kí mới vào Việt Nam.
• Các hiệp định thương mại gần đây nhất gồm  CPTPP, UKVFTA, EVFTA, và RCEP là chất xúc tác cho làn sóng FDI mới vào Việt Nam  khi nền kinh tế toàn cầu quay trở lại với quỹ đạo tăng trưởng mới.

PC1 - Động lực tăng trưởng từ các dự án mới

• Trong 9T2022, PC1 đạt 262 tỷ đồng (tương đương 10,7 triệu USD) lợi nhuận ròng, -10% YoY. Về lợi nhuận gộp, mảng điện tăng trưởng 145% nhờ đóng góp mới từ các trang trại điện gió trong khi các mảng khác sụt giảm. Sử dụng các khoản vay bằng USD với lãi suất thấp để tài trợ cho các dự án điện từng là một trong những lợi thế của công ty nhưng nó lại trở thành trở ngại trong thời kỳ bất ổn ngày càng gia tăng. Tại ngày 31/12/2022, VND tăng giá so với ngày 30/09/2022. Chúng tôi dự báo công ty sẽ có doanh thu tài chính trong Q4/2022.
• Lỗ tỷ giá đã ảnh hưởng đến thu nhập trong năm 2022, đặc biệt là trong quý 2 năm 2022 và quý 3 năm 2022. Tuy nhiên, EBITDA đã có xu hướng tăng kể từ năm 2019, và được dự phóng tăng lần lượt 39% và 23% vào năm 2022 và 2023. Trong khi đó, lợi nhuận ròng có thể sẽ chạm đáy vào năm 2022 và dự kiến sẽ phục hồi từ năm 2023 lên 664 tỷ đồng (tương đương 28 triệu USD, +172% YoY).
• Giá mục tiêu gần nhất của chúng tôi cho PC1 là 26.000 đồng, tương đương tỷ suất sinh lời 6% so với giá đóng cửa ngày 16/01/2023. Chúng tôi khuyến nghị nhà đầu tư MUA cổ phiếu này khi thị trường điều chỉnh sâu do có hệ số beta cao . Chúng tôi sẽ cập nhật giá mục tiêu trong báo cáo tiếp theo.

Nhìn lại bức tranh thương mại năm 2022 và những kỳ vọng cho năm mới

• Tháng 12/2022 khép lại bức tranh thương mại của Việt Nam với những tín hiệu kém khả quan.
• Bi quan về triển vọng tăng trưởng thương mại năm 2023.

NT2 – 2023 hứa hẹn mức cổ tức hấp dẫn hơn

• Luỹ kế 9T/2022 sản lượng điện phục hồi, lợi nhuận vượt xa kế hoạch năm đề ra. Trong năm 2022, chúng tôi ước tính doanh thu thuần và LNST của NT2 lần lượt đạt 8.916 tỷ đồng (+45% YoY) và 762 tỷ đồng (+43% YoY), với giả định Q4/2022 NT2 sẽ tiếp tục trích lập phần còn lại là 173 tỷ đồng cho khoản mục dự phòng nợ xấu khó đòi (tổng mức trích lập dự phòng trong 2022 là 360 tỷ đồng).
• Kỳ vọng mức cổ tức và lợi nhuận triển vọng hơn trong 2023. Chúng tôi dự đoán sản lượng điện của NT2 sẽ đạt 4,36 tỷ kWh (+6% YoY) trong 2023. Đồng thời, chúng tôi kỳ vọng NT2 sẽ ghi nhận thêm phần doanh thu còn lại từ khoản đền bù tỷ giá cho giai đoạn 2016-2020 dựa trên Thông tư 56. Do đó trong 2023, chúng tôi ước tính doanh thu thuần và LNST lần lượt đạt 8.849 tỷ đồng (-1% YoY) và 839 tỷ đồng (+10% YoY).
• Chúng tôi duy trì khuyến nghị TÍCH LŨY với giá mục tiêu 29.300 đồng/cổ phiếu cho tầm nhìn một năm. Với kỳ vọng mức cổ tức tiền mặt 2.500 đồng/cổ phiếu trong 12 tháng tới, tương đương mức sinh lời kỳ vọng 11% dựa trên giá đóng cửa ngày 13/01/2023.

Dự kiến xu hướng giảm giá của bột sữa nguyên liệu sẽ cải thiện biên lợi nhuận các công ty sữa

• Giá bột sữa nguyên liệu toàn cầu đã giảm kể từ tháng 3/2022 do 1) giá các loại ngũ cốc (ví dụ: ngô) toàn cầu hạ nhiệt và 2) nhu cầu từ Trung Quốc giảm do chính sách phong tỏa. Theo JACOBY, tình trạng của năm 2022 với sự thâm hụt sản lượng sữa nguyên liệu toàn cầu và nhu cầu sữa kỷ lục của Trung Quốc sẽ không còn lặp lại vào năm 2023.
• Năm 2023, chúng tôi kỳ vọng giá bột sữa nguyên liệu toàn cầu sẽ tiếp tục xu hướng giảm vì ba lý do chính: 1) nguồn cung tăng và nhu cầu giảm từ Trung Quốc; 2) nguồn cung sữa nguyên liệu toàn cầu dồi dào; và 3) kỳ vọng xu hướng giảm của chi phí ngũ cốc toàn cầu.
• Kỳ vọng chi phí đầu vào giảm trong năm 2023 sẽ giúp biên lợi nhuận gộp của các nhà sản xuất sữa Việt Nam phục hồi. Đáng chú ý, chúng tôi đã thực hiện kiểm định hồi quy và phát hiện ra rằng khi giá bột sữa nguyên kem (WMP) dao động trong khoảng 2.500-3.000 USD/tấn, VNM sẽ có biên lợi nhuận gộp từ 45% đến 47%, cao hơn rất nhiều so với biên lợi nhuận gộp quý 03/2022 của VNM là 39%.

Ngành vận tải biển – Lợi nhuận của các công ty vận tải biển sẽ chịu áp lực giảm khá lớn trong năm 2023

• Giá cước vận tải biển container nội địa của năm 2023 được dự báo duy trì ở mức thấp khi (1) nhu cầu vận chuyển hàng hóa nội địa suy yếu hoạt động sản xuất hàng hóa sẽ kém sôi động (2) tổng cung tải nội địa đã tăng lên từ cuối năm 2022.
• Biên lợi nhuận gộp của các công ty vận tải biển niêm yết như HAH, VOS, VFC sẽ bị thu hẹp đáng kể do giá cước vận tải hàng hóa container đường biển nội địa duy trì ở mức thấp hơn, đồng thời doanh thu và LNST được dự báo tăng trưởng âm trong năm 2023.
• Đối với cổ phiếu HAH được giao dịch với mức định giá P/B là 1,0x, dù cho mức định giá này vẫn đang cao hơn 40% so với mức P/B trung bình giai đoạn 2018 – 2019, tuy nhiên hiện tại HAH đang có nhiều hơn ba tàu cho thuê định hạn và giá cho thuê tàu cao hơn gấp 2 lần so với giai đoạn trước. Mức định giá này cũng đã được chiết khấu khá sâu so với mức P/B trung bình 2Y 2021 – 2022 (giai đoạn giá cước vận tải và thuê tàu tăng đội biến), do đó chúng tôi nhận thấy không còn nhiều rủi ro giảm giá đối với cổ phiếu HAH.

Tổng quan về VNZ

• VNZ là một tập đoàn công nghệ lớn của Việt Nam hoạt động trong các lĩnh vực Trò chơi trực tuyến, Nền tảng kết nối, Tài chính công nghệ và DV điện toán đám mây.
• Trong khi hoạt động phát hành và phát triển các trò chơi trực tuyến đang tạo ra nguồn lợi nhuận chính cho VNZ, mảng Tài chính công nghệ (phát triển và quản lý ứng dụng thanh toán di động ZaloPay) vẫn đang phát sinh các khoản lỗ lớn, và là nguyên nhân chính dẫn đến mức lỗ lũy kế 9T-2022 của cổ đông công ty mẹ là -419 tỷ đồng trong. Ngoài ra, các công ty liên kết (các khoản đầu tư vào các công ty khởi nghiệp) cũng đang phát sinh lỗ -83 tỷ đồng trong 9T-2022.
• Từng là một “Kỳ lân” sau đợt phát hành riêng lẻ cho cổ đông chiến lược vào năm 2015, VNZ hiện đang có mức vốn hóa ước tính, tại mức giá trần hiện tại, khoảng 410 triệu USD.

Lợi suất trái phiếu toàn cầu

Một khi kỳ vọng lạm phát neo ở mức cao, các ngân hàng trung ương sẽ rất khó kiểm soát chúng.

• Tháng 12 thường là tháng diễn ra các cuộc họp của ngân hàng trung ương, kết quả cuối cùng là quan điểm thắt chặt hơn mặc dù dữ liệu lạm phát tháng 11 nhìn chung gây bất ngờ về xu hướng giảm.
• Lợi suất trái phiếu trên toàn cầu gần đây đã giảm nhưng sẽ tăng trở lại vào Q1 2023